Восстановление рынка акций после очень существенного спада в конце 2008 и начале 2009 года достаточно радикально поменяло ситуацию с доходностью в несколько последующих месяцев. Рассчитывать на то, что в благоприятном для рынка акций сценарии последует полное повторение ситуации 2009 года достаточно сложно, в значительной степени из-за того, что модель поведения самих пенсионных фондов прошлой осенью достаточно существенно отличалась от модели поведения в конце 2008-го - начале 2009 года. Согласно статистике (здесь и далее данные КФН Нацбанка) в сентябре 2008 года, накануне резкого снижения на рынках акций вложения в акции казахстанских компаний составляли (при том, что кризисные явления в казахстанской экономике продолжались к тому времени уже год) 11,75% от казахстанских пенсионных активов, вложения в акции иностранных эмитентов - 5,44%. На 1 декабря 2008 года вложения в казахстанские акции сократились не столь значительно, до 9,32%, в акции иностранных эмитентов - до 2,35%. Очевидно то, что в большей степени происходил выход из акций иностранных эмитентов, было обусловлено, с одной стороны, большей ликвидностью, а с другой - с тем, что фонды были менее свободны в распродажах акций прежде всего крупных казахстанских эмитентов на “домашнем” рынке. На 1 апреля 2009 года, накануне роста индексов акций, после происходившего спада, доля вложений в акции в целом по системе даже несколько возрастает, вложения в казахстанские бумаги составляют 10,23% от пенсионных активов, вложения в бумаги иностранных эмитентов - 2,82%. Вероятно, фонды делали даже определенные приобретения в ситуации, когда цены были на низком уровне. При этом в течение осени 2008-го и 2009 года ситуация с номинальной доходностью пенсионных фондов менялась достаточно сильно. На 1 октября 2008 года номинальная доходность в среднем по системе - 5,01%, при том, что доходность НПФ “УларУмит”, который наиболее активно на рынке вкладывался в акции, - 0,97%, на 1 марта 2009 года среднерыночная годовая доходность была1,71% годовых, при том, что у “УларУмита” в тот момент доходность за год была более чем минус 9%. Летом того года средняя доходность пенсионного рынка за 12 месяцев оставалась примерно на таком же уровне, настоящий перелом произошел осенью, на 1 ноября 2009 года среднерыночная годовая доходность составляла 10,98%. Конечно, это в значительной степени было обусловлено тем, что это рост с одной из нижних точек падения рынка акций. На 1 января 2010 среднерыночная годовая доходность составляла 11,95%. При этом у НПФ “УларУмит”, где доля акций в портфеле была очень высока, доходность составляла 21,79%, также значительно выше среднерыночной была доходность НПФ Народного банка, где также была относительно большая доля инвестиций в акции.

Гораздо более важный показатель, связанный с долгосрочной пятилетней доходностью и его соотношение с инфляцией в момент, когда индексы акций находились в высокой точке, в целом для рынка выглядел также получше, чем обычно. В январе 2010-го средняя пятилетняя доходность - 47,52%, а накопленная инфляция 61,14%. Обычно пятилетняя доходность чуть выше 50% инфляции. Такая ситуация в тот период сохранялась несколько месяцев.

Очевидно, сейчас вероятность “отскока” в доходности пенсионных фондов и его возможные масштабы в случае роста цен на акции выглядят гораздо скромнее. На 1 января 2012 года доля казахстанских акций в портфелях пенсионных фондов составила 5,5%, при этом доля акций иностранных эмитентов, которые являются высокорейтинговыми компаниями, потенциально способными выиграть от роста индексов акций, составляет всего 0,7%. Одним из возникающих вопросов является то, насколько оправданными были продажи акций казахстанскими пенсионными фондами на не самых хороших ценовых уровнях прошлой осенью и какой должна быть регуляторная политика, чтобы “бумажные убытки” в периоды паники на рынках акций не превращались в реальные. Участники рынка прошлой осенью говорили, что регулятор разделяет озабоченность, связанную с влиянием эмоций на рынках на показатели фондов, но хотел бы избежать в то же время каких-либо крайностей в возможном регулировании, связанных с ситуациями, когда положение кого-либо из эмитентов резко ухудшается, но это не отражается в текущей доходности фондов и у них меньше стимулов избавляться от таких бумаг. Еще одним популярным регуляторным решением среди управляющих пенсионными активами могло бы быть предоставление возможности инвестирования в инструменты падающего рынка и зарабатывания доходностей для вкладчиков подобным образом. Что касается акций казахстанских эмитентов, то потенциально пенсионные фонды, быть может, могли бы быть стабилизирующим фактором для эмитентов, входящих в индекс KASE в периоды волатильности, но ценообразование по большинству позиций происходит на внешних рынках.

Возможно, меньшая приверженность казахстанских НПФ инвестициям в акции и существенно отличающаяся модель поведения по сравнению с первой кризисной волной отражает меньшую уверенность в постулате о том, что инвестиции в акции в долгосрочном плане выигрывают по сравнению с инвестициями в облигации. Инвестиционный консерватизм на пенсионном рынке вырос, и для этого есть серьезные основания, в то же время пенсионный рынок может продолжать диверсифицировать инвестиционные стратегии, особенно если будет происходить стимулирование большей прозрачности в раскрытии содержания инвестиционных портфелей и если конкуренция между фондами будет увеличиваться в большей степени в этом направлении.