По оценкам директора департамента исследований “Халык Финанс” Сабита Хакимжанова, проблемой, о которой стоит говорить (поскольку многие другие сложности, например, общее кредитное качество казахстанских эмитентов, не поддаются влиянию участников обсуждения), становится более полная реализация прав инвесторов. Пока же идеи о том, что кредиторы в каких-то случаях могут прийти на собрание акционеров заемщика и повлиять на какие-то решения либо в определенных обстоятельствах вмешиваться в оперативную деятельность компаний, не осуществляются на практике. На рынке нет также примеров реструктуризации по тенговым облигациям, спикер отметил, что что-то делает лишь “Казахстан Кагазы” (значившееся в программе выступление одного из топ-менеджеров компании о юридических аспектах реструктуризации так и не состоялось). Между тем рынку нужны примеры неких показательных реструктуризаций и банкротства. (Один из иностранных участ­ников дискуссии предположил, что медленное развитие событий - возможно, следствие того, что одним из самых важных приоритетов для властей остается социальная стабильность.) При этом, по мнению г-на ХАКИМЖАНОВА, для улучшения ситуации необходимо введение регулирования в отношении эмитентов, причем это регулирование должно происходить по линии увеличения прозрачности компаний и достоверности финансовой отчетности, что придаст большую уверенность потенциальным инвесторам. (Многие эмитенты, в свою очередь, отмечают сложность выполнения существующих листинговых требований в части раскрытия информации.) Еще одним рецептом оживления рынка помимо регулирования эмитентов является определенная либерализация регулирования в отношении управляющих инвестиционными портфелями. Отвечая на вопросы аудитории, спикер назвал позитивным решением норму в последних законодательных изменениях относительно реструктуризации нефинансовых компаний, согласно которой решение о реструктуризации должно быть принято 85% держателей долга, преж­няя норма, при которой требовалось согласие 100% держателей, фактически открывала возможность для любого кредитора очень существенно влиять на процесс реструктуризации. В то же время г-н Хакимжанов с некоторым опасением отнесся к введению большей ответственности членов советов директоров, поскольку именно классический принцип ограниченности ответственности был одним из факторов роста финансовых рынков. Применение этой наиболее спорной нормы в модифицированном законодательстве может привести либо к тому, что советы директоров не будут принимать каких-либо решений, сопряженных с риском, либо в них будут работать зиц-председатели. Причем в худшем положении могут оказаться независимые директора.

Оценки относительно того, появятся ли на облигационном рынке новые эмитенты, были, как всегда в последнее время, достаточно неопределенны. Два инвестбанкира сказали все же о несколько потенциальных интересных эмитентах, причем, по мнению одного из них, они могут быть где-то “на границе” спектра, который допустим для пенсионных фондов (по-прежнему остающихся основной инвестиционной силой на казахстанском облигационном рынке). Возможно, эмитентам придется в значительной степени рассчитывать на другие группы инвесторов. С другой стороны, фундаментальные предпосылки для новых размещений вроде бы налицо, доходность в ходе последнего размещения 10-летних госбумаг составила 3%, едва ли не ниже, чем по американским “трешериз”, кредитная активность банков, несмотря на имеющуюся ликвидность, не может расти быстро. Этой в целом довольно унылой картине был в ходе одной из секций противопоставлен оптимизм инвестора-нерезидента в лице управляющего директора Global Fund Management Глеба Шестакова, который считает казахстанский рынок облигаций самым интересным в 2011 году среди рынков СНГ. Фонд, представляемый г-ном Шестаковым, очень удачно вернулся на казахстанский рынок прошлой осенью, в момент, когда еще существовала некоторая неопределенность. До этого компания ушла с казахстанского рынка в конце 2006 года, “когда все стало слишком дорого”. Через некоторое время после возвращения на рынок и формирования портфеля, здесь стало появляться большее количество инвесторов-нерезидентов. При этом г-н ШЕСТАКОВ считает, что сейчас формирование такого же портфеля могло бы быть связано с большими сложностями, впрочем, это было достаточно кропотливым делом и в момент вхождения на рынок, поскольку некоторые бумаги покупались на сумму в $10 тыс. или $20 тыс. Речь в основном идет о старых докризисных выпусках эмитентов, не допустивших дефолта и привязанных к инфляции. Причем у спикера нет никаких сомнений в том, что портфель может быть в случае необходимости продан очень быстро, и в течение этого года нет никаких опасений, связанных с ликвидностью. При этом наибольшую часть портфеля составляют КИКи (бумаги казахстанской ипотечной компании, привязанные к инфляции), покупка которых, очевидно, стала большой удачей. Главной инвестиционной идеей для инвесторов-нерезидентов, судя по всему, остается ставка на укрепление тенге, при этом одной из предпосылок для убежденности в том, что укрепление на 5-7% неизбежно, становится сопоставление с российском рублем, который уже укрепился в номинальном выражении значительно сильнее, чем тенге. Управляющий директор, исходя из работы фонда на различных рынках, убежден, что альтернативой укреплению валюты в такой ситуации может стать лишь рост инфляции и инвестор, портфель которого состоит в основном из бумаг, привязанных к инфляции, не проиграет в любом случае - либо за счет высокой долларовой доходности в случае укрепления тенге, либо за счет защиты от инфляции. (Член правления “Халык Финанса” Арнат АБЖАНОВ, отвечая на вопрос о том, будут ли новые выпуски облигаций привязаны к инфляции, высказал точку зрения, что в большинстве своем нет. Конечно, инвесторы и, прежде всего, пенсионные фонды кровно заинтересованы в нынешней ситуации к привязке бумаг к инфляции, это, однако, неприемлемо для эмитентов, и, учитывая то, что рынок по преимуществу остается рынком эмитентов, эта группа интересов, вероятно, возобладает.) Такая инвестиционная стратегия со стороны нерезидентов, связанная с игрой на укрепление тенге, в определенной степени выглядит вызовом по отношению к регулятору. Г-н Шестаков, однако, высказал точку зрения, что ограничения на движение капиталов нерезидентов не будут вводиться, а упоминание такой возможности совсем недавно Нацбанком является “словесной интервенцией”.

Николай ДРОЗД